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阿里巴巴IPO大結局

作者: 佚名  上傳時間:2014-03-18  瀏覽:164

雖然被數次解讀為向港交所施壓,但港交所的堅持和美股窗口大開的時機下,阿里IPO這場肥皂劇或將迎來大結局。

 

2013年二三季度,阿里和港交所就是否能接受合伙人制度一事展開了持久的討論。無論阿里的態度從“沒有選定上市地點和時間”、“首選還是香港”到最后CEO陸兆禧出來表態放棄香港上市,外界的評論始終認為,阿里的態度只是在“撒嬌”式的談判,而不是真正轉移目標。但今天來看,阿里可能是認真的。

最大的變化是環境改變。首先是隨著時間的推進,港交所會堅持不接受合伙人制度的可能性在不斷加大,其次,美股市場去年下半年開始的熱潮給中概股和科技股打開了一個窗口期,Twitter、58、去哪兒等一系列科技公司、中概股公司在美國IPO均獲得了高估值。若阿里轉向美國IPO順利,將很快完成IPO,并有望沾點估值上的紅利。

還有一個小小的細節,原定2015年阿里IPO實現時雅虎承諾出售的2.615億股普通股的數字有所變動,隨著2013年10月14日雙方達成的新協議,雅虎在阿里IPO后的持股數存在變化。

IPO解千愁

在陸兆禧繼任馬云成為阿里集團CEO的時候,順利IPO就成為CEO最主要的工作之一,在大量的機構持股、投行的壓力下,一個漂亮的高估值IPO能解決很多問題。

首先是雅虎股權問題,現如今惟一一個對阿里IPO有著公開時間限制的就是雅虎和阿里2012年的那份回購協議(其他私下的IPO要求無法查證是否存在)。條款很明確,2012年雅虎以71億美元的價格向阿里出售5.23億股阿里股票,占阿里20%股份;而在2015年12月前,若阿里完成“標準的IPO”則雅虎承諾再向阿里出售剩下的2.615億股股票。

(值得一提的,是71億美元中分為63億美元和8億美元的優先股,而雅虎財報最后記錄中顯示,阿里在2013年5月16日以8.46億美元贖回了后一部分的優先股,并支付4600萬美元的利息,這也可以看出馬云對股份的看重程度)

值得注意的是,根據雅虎2014年1月公布的財報內文披露,在2013年10月14日,阿里集團和雅虎香港達成了一項協議,商議雅虎承諾出售的股票數從2.615億股下降至2.08億股。按照5.23億股是20%來計算,雅虎即使出售了2.08億股,其在阿里IPO后的股份也有希望保留到10%以上,之前是8.5%(這里不考慮過渡稀釋,也就是說假設阿里公開發行的股份低于5%)。

這里還有一個細節值得注意,2012年,雅虎和阿里簽署的回購協議中,雅虎重申了做為股東的登記權權利,但這個權利只有在占股高于10%的時候才能要求,若IPO后雅虎持股是之前的8.5%,則可能無法要求自己的股票登記權。

為什么股權問題很重要,因為雅虎不是投行,它不一定只看上了財務回報。從阿里2012年向中投等十多個機構融資40億美元向雅虎贖身就可以看出,阿里選擇了大量的財務需求者,他們對投票權的要求遠低于對財務回報的需求,馬云為代表的合伙人就順理成章可以控制公司。

再來看看雅虎和阿里巴巴商議的IPO新標準:即IPO時融資收入不低于30億美元,并較阿里巴巴回購雅虎每股價格至少溢價110%。根據當時阿里巴巴350億美元估值計算,未來IPO時阿里巴巴市值需至少達到735億美元,而對于阿里今天的估值來看,這個標準遠遠可以達到。

另一方面,這個標準中還有一個要求就是上市地點,港交所、納斯達克/紐交所、或在特定情況下的A股都是可以被接受的。這里面首先被選擇是港交所,美股對科技股的低估值和港交所對阿里業務更深入的理解可能被認為是獲得高估值的關鍵。

能解決的另一個問題就是上述的多家財務投資者需要拿到回報的壓力。另一個好處就是阿里IPO就可以低成本地在二級市場融資,而不需要再為了這些錢付出大量的股份。

合伙人制度擰不過香港人

應該說,阿里巴巴的合伙人制度的來源在馬云等團隊如何用少數的股權掌控公司。在馬云早期創業經歷中,黃頁中國、中國國際電子商務中心都是因為馬云等團隊占股30%,杭州電信和外經貿部占70%的股份劃分導致馬云出走,所以公司的掌控力就是馬云非常重視的經驗。

而在2005年接受雅虎融資時,10億美元的錢換走了阿里60%的股份,多次稀釋后,管理團隊股份已經不到10%。如何用少數股份換取控制權,就是阿里合伙人制度的主因。
2013年阿里正式公布了自己的合伙人制度:入職滿5年,是公司運營者、業務建設者和文化傳承者、有優秀的能力,并高度認可公司文化,包括創始人在內,目前阿里有28名合伙人。合伙人有權提名CEO、半數以上的董事會席位。

然而之所以馬云愿意公布如此詳盡的內部制度,就是因為這個制度成為了妨礙阿里在香港IPO的最大阻礙。因為按照這個制度,所謂的合伙人有極強的權力,可以限制小股東和公眾股東的權力,但小股東卻無法決定誰可以成為合伙人,因為除了入職5年這樣的硬性標準,怎么去判斷“認可公司文化的程度”和“有優秀能力”這些非常主觀的條件呢。這樣的制度和香港一直強調一股一票的原則非常矛盾。

從去年年底開始,香港方面已開始研究是否允許合伙人制度的議題,港交所、證監會和法院都在參與決定的制定,在此過程中還在征求民意。港交所總裁李小加2013年的多封公開信非常巧妙的傳達出了港交所的各種考慮,但多數人認為,以香港否決曼聯上市的秉性,因為阿里一樁IPO的生意就改革的可能性并不大。

這個結果理應在3、4月份出爐,而阿里最近傳出的赴美IPO消息被認為是向港交所的最后通牒。也許“出口轉內銷”(將消息傳遞給外媒反過來吸引國內媒體報道)的公關方式依然有效,但從阿里的態度來說,港交所變卦的可能性不大。尤其是阿里CFO蔡崇信對著路透說的那句“絕對不會為了在香港上市而改變合伙人制度”里面用到的那個“Never”。

赴美IPO有理:美股紅利窗口短暫

就在阿里和港交所爭執不下時,美股市場迎來了一個科技公司和中概股公司的窗口期。

以Facebook、Linkedin、Yelp、Pandora等為代表的科技公司,價值被市場重估,而Twitter成功登陸紐交所也推進了科技股的高潮。在2013年下半年,去哪兒、500彩票、58同城、3G門戶、汽車之家等順利IPO和開盤走高的形式讓中概股整體活躍起來。還沒有上市的中國互聯網公司紛紛排隊。

包括在大年三十公布SEC文件的京東和上周末披露的新浪微博,加上迅雷、搜狗等多家公司都提速了自己的IPO進程。

從去年下半年來看,提交文件、路演到掛牌的時間也在不斷拉近。有消息稱京東希望在5、6月完成IPO,而4個月左右的時間也算比較順利。阿里的IPO之旅或將很快,分析認為阿里集團在長期準備著上市資料、數據和規范化的業績,其和投行的關系也一直保持緊密,所以一旦啟動IPO,則很快將提交SEC文件,路演和掛牌都有可能短時間完成。

唯一對時間有影響的,是阿里的估值。消息稱,阿里或希望拿到180億美元的IPO融資,而這就要求著大量的資金和買單者。阿里的IPO若成功在規模和資金量上或許將影響到其他中概股今年的IPO計劃,包括京東。

阿里巴巴集團在這樣的大環境下選擇美股IPO的可能性不小。因為在這里,合伙人制度被天然接受,而高估值窗口期也可以實現阿里的巨額融資愿景。

財報看阿里怎么估值

2014年1月,老虎基金在外圍各個方面收購阿里集團股份,按照老虎基金的收購價,阿里集團的估值為1280億美元,這也是阿里集團最新估值中比較有證據的一個。按照這個估值,阿里赴美IPO或將是全美最大的IPO,融資金額或達到180億美元。

再來看看2012年阿里回購股票時BAT的估值吧。當時百度400億美元、騰訊515億美元,阿里根據回購價計算為350億美元,而到了2014年1月,阿里算老虎基金的估值1280億美元、騰訊已經到了1353億美元,百度則增速較慢只有629億美元。

那阿里是否能支撐這份估值呢?來看看阿里集團2013年財報(雅虎和阿里財報周期不同,最新的數據是阿里2013年Q3)。2013年Q3,阿里集團營收17.8億美元,同比增長51%,凈利潤8億美元,同比增長163.1%。

除了總營收外,阿里集團其他三個數字均高于騰訊。同時,阿里集團凈利潤超過騰訊已經連續四個季度,而雖然2012年阿里扣除了一筆5.5億美元的一次性付款導致同比增長數字較大,但排除該因素后,阿里凈利潤增速依然超過騰訊。

支付寶事件會影響嗎

最后再提到一下支付寶事件,因為這是阿里被外界認為在美國IPO的最大障礙,也是動搖了投資人信任的一個標志。不過通過雅虎提交的支付寶事件備注來看,回頭查閱雙方條款,發現阿里在一定程度上彌補了雅虎的損失。

支付寶事件最后的結果條款為:1、阿里集團收到一份來自支付寶的款項,當作IPO或出售支付寶所得。2、阿里集團收到一份5億美元的七年期無息本票。3、相關支付業務的資產轉移到支付寶、4、支付寶和阿里集團達成長期合作,阿里集團繼續就使用支付寶業務。5、支付寶享有阿里集團的軟件、技術平臺并將以此付費。

對于雅虎來說,支付寶一事的直接影響在于是否低價轉移了資產,而根據阿里2015年IPO、雅虎必須出售相當部分股份的條款來看,即使支付寶保留在阿里集團內部,其給雅虎帶來的利潤貢獻并不會太大,而支付業務處于長期投資業務(和嘀嘀打車拼錢這事兒就可以看出來),所以雅虎對阿里的解決方案并沒有過渡的不滿,之前雅虎的投資者訴訟案件隨著公告的發布也逐漸消散。

當然,財務上可能沒有損失不代表該事件讓美國投資者對阿里的信任有了前車之鑒,雖然不一定會直接影響到上市,但畢竟香港外,阿里的唯一選擇就是美國,這個結果就是不得不走下去了。

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